Dossierberichten, KPN, SOBI Blog

Akte SOBI tegen KPN

Ondernemingskamer
Gerechtshof te Amsterdam
zitting van 19 december 2002
rolnummer: 908/2001

 

AKTE

inzake:

de stichting STICHTING SOBI,
gevestigd te Amsterdam en kantoorhoudende te Nieuwersluis, gemeente Loenen,
eiseres,
procureur: mr. G.J. Kemper

tegen:

de naamloze vennootschapKONINKLIJKE KPN N.V.,
gevestigd te Den Haag,
gedaagde,
procureur: mr. M.W. Josephus Jitta

De procureur van eiseres vraagt ake van het navolgende, naar aanleiding van de van de zijde van gedaagde, KPN, op 28 november jl. genomen akte:

KPN moet bewijzen dat de warrant en het conversierecht niet onjuist zijn gewaardeerd (3.15).

 

 

1. SOBI heeft er nota van genomen dat het gestelde concurrentiegevoelige karakter volgens KPN niet (in dezelfde mate) geldt voor de aan de externe waardering van de warrant en het conversierecht ten grondslag liggende informatie.
2. KPN stelt in 2.5 dat het conversierecht van BellSouth met betrekking tot het 22,51% belang in E-Plus volgens haar bankier J.P. Morgan (“Morgan”) op 24 februari 2000 een waarde van € 12,447 miljard had en dat Morgan de equity-waarde van het 22,51% minderheidsbelang in E-Plus toen op € 4,887 miljard schatte, zodat KPN het conversierecht voor het verschil (€ 7,56 miljard) in de balans mocht opnemen. De waardering van het conversierecht lijkt dus in eerste instantie op de visie van een van haar huisbankiers gebaseerd te zijn.Brief Morgan van 26 juni 2000
3. Uit bedoelde brief van Morgan (productie 1) blijkt dat het conversierecht mede gebaseerd was op de goodwill van E-Plus. In de brief van Morgan wordt echter geen aandacht besteed aan de goodwill van E-Plus, zodat de waardering van het conversierecht niet op een zichtbare basis berust.In de brief concludeert Morgan dat het conversierecht op 10 december 1999 een waarde heeft van (gemiddeld) € 8 miljard. De waardering is volgens Morgan geschied op basis van:
– “discounted cashflow”,
– optiewaarderingsmethodieken,
– vergelijkbare instrumenten, transacties en marktgebeurtenissen.

Van deze punten is zonder nadere uitleg slechts het eerste element “discounted cashflow” duidelijk en voldoende informatief.
De stelling dat het conversierecht bij langere looptijd iets meer waard is dan bij kortere looptijd is op zichzelf overtuigend.
4. De waardering van het conversierecht per 24 februari 2000 doet Morgan niet op eigen kracht. Daarvoor verwijst Morgan naar een rapport “Progress and Valuation Update II” van 24 februari 2000 van KPN dat ook met haar andere huisbankier ABN AMRO Rothschild was besproken.
Volgens de rekenmethode van 10 december 1999 heeft het conversierecht op 24 februari 2000 volgens de “view” van Morgan een waarde van circa € 12,5 miljard, dus ruim anderhalf keer zoveel als op 10 december 1999.
5. Morgan merkt op dat wanneer de “fair values” van de financiÎle instrumenten (waaronder het conversierecht) op een normale basis bepaald moeten worden (“determined on a regular basis”), het nodig zal zijn een complete waardering van E-Plus en van KPN en KPN Mobile uit te voeren en de aannames daarbij te herzien. Die complete waardering is kennelijk niet uitgevoerd. Ook om die reden is de waardering van Morgan niet meer dan een wilde slag in de lucht.
6. Morgan merkt wel op dat de voorbereiding van haar waarderingsbrief een complex proces is. Zij stelt (bovenaan pag. 3) dat de analyses gebaseerd zijn op aannames die door haar als redelijk werden beoordeeld, inclusief aannames die betrekking hadden op de algehele business en de economische omstandigheden en specifieke omstandigheden van de bedrijfstak. Een vagere uiteenzetting van de gehanteerde uitgangspunten is nauwelijks denkbaar.
Om haar opinie verder van betekenis te ontdoen voegt Morgan toe: “Onze analyses zijn niet noodzakelijkerwijs maatgevend voor werkelijke waarden of werkelijke toekomstige resultaten die verkregen zouden kunnen worden, waarden die hoger of lager kunnen zijn dan de waarden die aangegeven zijn. Bovendien, onze analyses zijn geen waarderingen om prijzen te bepalen waartegen de financiÎle instrumenten gekocht of verkocht zouden kunnen worden en hebben die strekking ook niet.”
7. In de tweede alinea van blz. 3 brengt Morgan nogmaals naar voren dat men gesteund heeft op het rapport “Progress and Valuation Update II” van 24 februari 2000. Morgan blijkt niet gecontroleerd te hebben of de aan haar verschafte informatie compleet en juist was (pag. 3, 4e alinea). Uit bladzijde 3 van de “agenda” van de “Outperformance option” blijkt dat Morgan op 9 december 1999 aan het 22,51% minderheidsbelang een waarde van € 3,5 miljard toekende en 24 februari 2000 een waarde van € 4,9 miljard. Dat correspondeert met een waarde voor het 77,49% belang van E-Plus van € 12,05 miljard respectievelijk € 16,87 miljard. Deze laatste waardering ligt aanzienlijk lager dan de € 20,3 miljard die KPN er dan aan toekent. Het gevaar dat de Ondernemingskamer reeds onderkende: dat door het opblazen van de waarde van de financiÎle instrumenten de boekwaarde van E-Plus boven de reÎle waarde zou kunnen uitstijgen, heeft zich daadwerkelijk voorgedaan, althans volgens de investmentbanker en huisbankier Morgan.
8. Op 24 februari 2000 kent Morgan aan het conversierecht van het 22,51% belang een waarde van € 12,5 miljard toe. Dat is ruim 2,5 maal zoveel als aan het belang zelf werd toegekend. In geen enkel opzicht is deze buitensporige waardering van het conversierecht aannemelijk gemaakt.
SOBI constateert dat KPN in geen enkel opzicht aannemelijk heeft gemaakt dat het conversierecht niet onjuist is gewaardeerd.
9. Wanneer overigens wÈl betekenis gehecht zou moeen worden aan de waardering door Morgan van het conversierecht, moet volgens SOBI dezelfde betekenis worden gehecht aan de waardering die Morgan in februari, in september en in december 2000 aan het 77,49% belang in E-Plus toekende: € 16,87 miljard (zie hierboven), € 19,4 miljard (productie 10, paragraaf 3 van KPN) en respectievelijk € 15,8 miljard, inclusief de geactiveerde Duitse UMTS-licentie!
Uit dit laatste en meest relevante standpunt van Morgan blijkt dat de boekwaarde ter grootte van € 27,5 miljard per eind 2000 zeker € 11,7 miljard te hoog was.
Beseft moet overigens worden dat de in productie 10 genoemde analistenrapporten alle zeer optimistische waarderingen inhielden, gezien de inmiddels onthulde opdrachten waarmee Amerikaanse merchantbanks hun analisten op pad stuurden om klanten binnen te halen voor hun merchantactiviteiten. Genoemde waarderingsbedragen (allen inclusief de in augustus 2000 aangekochte Duitse UMTS-licentie!) zijn als overschattingen te beschouwen.KPN moet bewijzen dat het overleg met de SEC en de uitkomst daarvan relevant is voor de vraag hoe het conversierecht in de balans moet worden opgenomen (r.o. 3.22).
10. KPN besteedt zeer veel aandacht aan deze bewijsopdracht. KPN faalt evenwel in haar bewijs. KPN/PwC stelt dat de SEC nooit schriftelijk aangeeft dat zij akkoord gaat met een door een ter beurze genoteerde onderneming voorgestelde boekingswijze, ook niet in die gevallen waarin zij dat mondeling wel te kennen geeft. In zulke gevallen zou naar het oordeel van SOBI getuigenbewijs voor de hand liggen. KPN biedt dat niet aan. Uit de eigen productie van KPN blijkt dat de SEC wel een schriftelijke mededeling doet dat zij “geen actie” tegen een onderneming zal instellen wanneer die onderneming schriftelijk met een voor de SEC acceptabel voorstel komt.
KPN moet erkennen dat zij die brief niet van de SEC heeft ontvangen en dat zij ook niet de daarvoor noodzakelijke brief aan de SEC heeft geschreven. SOBI moet het ervoor houden dat de SEC niet heeft ingestemd met de interpretatie van KPN van de Amerikaanse boekhoudregels.
KPN heeft met haar akte van 28 november 2002 in feite bewezen, althans zeer aannemelijk gemaakt, dat de SEC op geen enkele wijze instemming met de door KPN gepresenteerde boekingswijze voor Amerikaanse regels van het conversierecht heeft gegeven.
Los hiervan geldt dat KPN blijkens haar stukken aanvankelijk slechts aan de SEC had gevraagd om haar uitleg van de door de Amerikaanse FAS-Board opgestelde privaatrechtelijke regels voor jaarrekeningen. KPN doet zelfs geen poging aannemelijk te maken dat die regels relevant, laat staan bindend, zouden kunnen zijn voor de Nederlandse rechtspraktijk of dat het standpunt van een Amerikaanse regelinterpretator van Amerikaanse regels relevant zou kunnen zijn voor de vraag hoe het conversierecht volgens Nederlands recht in de balans moet worden opgenomen.KPN moet toelichten of zij heeft afgewogen of door de waardetoename van warrant en conversierecht op 24 februari sinds 9 december 1999 de koopprijs van de goodwill (20,3 miljard) boven de reÎle waarde van de goodwill was gestegen, die KPN aanvankelijk op € 13,4 miljard had gesteld, en zo ja, waarop zij die overweging heeft gebaseerd (r.o. 3.34).
11. Wanneer op 24 februari de bepaalde koopprijs boven de reÎle waarde van de goodwill zou zijn gestegen, zou KPN reeds bij de aankoop een verlies hebben moeten verantwoorden. Hierboven (alinea 7) is reeds aangegeven dat door de opwaardering van de financiÎle instrumenten van € 3,3 miljard naar € 9,9 miljard de betaalde goodwill ad € 20,3 miljard inderdaad boven de door Morgan op € 16,87 miljard geschatte goodwill van het 77,49% belang in E-Plus was gekomen.
KPN maakt niet aannemelijk dat zij overwegingen aan deze gang van zaken heeft gewijd.KPN moet bewijzen dat de waardering van de goodwill niet onjuist is (r.o. 3.36).
KPN moet bewijzen dat de waardering van de UMTS-licentie niet onjuist is (r.o. 3.37).
12. Uit de akte van KPN van 28 november blijkt dat E-Plus sinds de verwerving van de Duitse UMTS-licentie in augustus 2000 haar deelneming E-Plus waardeert inclusief haar pro rata aandeel in de licentierechten. Daarom levert SOBI een gezamenlijk commentaar op de bewijsopdrachten 4 en 5 tezamen.
13. SOBI accepteert dat KPN in het kader van de onderhavige procedure ñ anders dan in een enquÍteprocedure ñ geen inlichtingen verschaft over haar eertijds of heden ten dage gekoesterde beleidsvoornemens met betrekking tot E-Plus. Daarmee zouden de persoonlijke reputaties van leden van het management in het geding komen. Ook mag KPN wat SOBI betreft verzwijgen in welke jaren zij met haar UMTS-net 25%, respectievelijk 50% respectievelijk 90% van de Duitse bevolking wil gaan bereiken. De Duitse regering heeft bij de veiling van de UMTS-licenties voor elk van deze drie ontwikkelingsstadia een uiterste datum gesteld op straffe van verval van de licentierechten maar het stond en staat KPN vrij de geplande uitrol van haar UMTS netwerk binnen de verplichte termijnen te verwezenlijken. SOBI erkent dat eventuele besluiten daartoe in principe concurrentiegevoelige wetenschap zouden kunnen bevatten en accepteert het standpunt dat die wetenschap vooralsnog aan het topmanagement blijft voorbehouden, al merkt zij terzijde op dat het dan voor managers om ‘voorwetenschap’ gaat.
Vele andere gegevens zal KPN wel dienen te verschaffen omdat die niet concurrentiegevoelig (kunnen) zijn. Daaronder vallen bijvoorbeeld mededelingen omtrent de vraag in hoeverre en in welke jaren, financieringslasten van E-Plus en de UMTS-licentie in de kasstroom van € 30 miljard zijn opgenomen en in hoeverre en in welke jaren fiscale voordelen in bedoelde kasstroom zijn verwerkt.
14. KPN heeft bij het toepassen van de impairmenttest op E-Plus de volgende fouten gemaakt:

  1. KPN is uitgegaan van de som van de niet contant gemaakte kasstromen. Die bedroegen eind 2000 volgens haar (geheime) businesscase in totaal € 28 miljard. Deze kasstroom loopt volgens KPN tot en met het jaar 2020 en stijgt volgens de businesscase van KPN jaarlijks met 3%. Wanneer de kasstroom geacht zou worden omstreeks 2004 volwaardig te zijn (wanneer het technische zend- en ontvangstnet voor de exploitatie van de UMTS een dekkingsgraad van 50% heeft bereikt) en wanneer tegen 8% contant gemaakt wordt is dit bedrag niet hoger dan ongeveer € 15 miljard. Wanneer KPN de impairmenttest volgens de Nederlandse wet zou toepassen zou per eind 2000 een afwaardering van € 27,5 – € 15 = € 12,5 miljard plaats gevonden hebben. Dat zal alsnog moeten gebeuren.
  2. KPN, die E-Plus inclusief de UMTS-licentie eind 2000 op € 27,5 miljard in de boeken had staan, en haar deelneming dus met € 12,5 miljard had moeten afwaarderen, tracht aan die afwaardering te ontkomen door een aantal positieve ontwikkelingen (upward potentials) te presenteren die schijnbaar relevant zouden zijn en dus niet in de businesscase zouden zijn opgenomen. Wanneer KPN haar businesscase geheim wil houden kan zij niet verlangen dat SOBI ook nog aanneemt dat in die businesscase een pessimistische en irreÎel kleine weergave van de verwachtingen van KPN is opgenomen. Zolang de businesscase geheim gehouden wordt moeten SOBI en ook de Ondernemingskamer ervan uitgaan dat de daarin geconcludeerde toekomstige cashflow van nominaal € 28 miljard een juist beeld geeft van alle relevante verwachtingen en omstandigheden die van belang zijn voor de toekomstige cashflow van E-Plus inclusief UMTS. SOBI is van mening dat de Ondernemingskamer geen betekenis mag hechten aan allerlei zogenaamde positieve ontwikkelingen die niet in de businesscase zijn opgenomen.
  3. KPN negeert het feit dat voor het bereiken van de voorziene cashflow eerst nog geïnvesteerd moet worden in de opbouw van een zend- en ontvangstnet. De dichtheid van de zend- en ontvangmasten bij UMTS is vier keer zo hoog als bij de huidige GSM netwerken. De kosten van de opbouw van een UMTS-netwerk waarmee 25% van de Duitse bevolking kan worden bediend worden geschat op € 1,5 miljard, voor een netwerk waarmee 50% van de bevolking bereikt kan worden op € 4 miljard. Voor het bereiken van de uiteindelijk verplichte 90% van de bevolking moet naar schatting € 8 miljard geïnvesteerd worden. Deze kosten dienen (pro rata) op de waarde van de deelneming in E-Plus in mindering te worden gebracht.
  4. De elementen die KPN als bijzondere positieve ontwikkelingen (‘upward potentials’) van E-Plus presenteert (productie 10, blz. 2) zijn geen van allen relevant voor de beoordeling van de waarde of de toepassing van de impairmenttest. Het betreft de volgende elementen:
    • a. National Roaming agreements. Deze houden in dat met andere telefoonmaatschappijen wordt afgesproken dat men elkaars gesprekken doorgeeft zodat iemand in Nederland bijvoorbeeld via KPN met iemand in Engeland kan bellen hoewel KPN daar geen zend- en ontvangstnetwerk heeft. Telefoonmaatschappijen brengen elkaar kosten in rekening voor de roaming activiteiten. Dit is in het voordeel van de grootste marktpartijen, dus in Duitsland niet in het voordeel van E-Plus, die als nummer 3 slechts 30% van het marktvolume van nummer 2 heeft. Niet valt in te zien dat E-Plus door roaming meer inkomsten krijgt.
    • b. “Infrastructure sharing”. Daaronder wordt verstaan het gezamenlijk met andere UMTS-licentiehouders opbouwen van een zend- en ontvangstnetwerk. Dat is door de Duitse overheid verboden, met uitzondering van de bouw van de stalen zendmasten zelf. Die vormen slechts een klein deel van de investeringen. De besparingen door het gezamenlijk neerzetten van de staalskeletten van de bovengrondse delen van de zendmasten kan slechts tot relatief geringe besparingen leiden.
      Deze besparingen mogen bovendien slechts in aanmerking worden genomen wanneer ook de (investerings)kosten zelf in aanmerking zijn genomen en dat is, zoals hierboven reeds opgemerkt, niet het geval.
    • c. I-mode portal. Voor het exploiteren van de I-mode (een telefoontechniek die NTT Docomo met groot succes in Japan heeft geÔntroduceerd) moet E-Plus licentierechten aan NTT Docomo betalen. Zonder de kosten van deze I-mode portal te vermelden mag geen aandacht besteed worden aan de opbrengsten. Deze telefoontechniek is door KPN bovendien altijd als een overgangsfase naar UMTS gezien en behandeld. Zonder nadere gegevens mag niet aangenomen worden dat hieruit een positieve cashflow voortkomt, temeer niet daar het systeem dat in het voorjaar van 2002 is geÔntroduceerd nu al door een concurrerend systeem van Vodafone overvleugeld is.
    • d. Een belastingvoordeel van € 1,5 miljard. Van dit belastingvoordeel moet de contante waarde worden bepaald. Afhankelijk van de benutting kan dit voordeel dus tot minder dan de helft dalen.
    • e. Een strategische premie van 20% (bijna € 5 miljard) die gebaseerd zou zijn op de directe verkoopopbrengst van het belang in E-Plus. Eind 2000 was er niemand die het belang wilde overnemen voor € 5 miljard meer dan de reÎle waarde.

SOBI onthoudt zich in deze fase van de procedure van commentaar op de door KNP in haar akte van 28 november 2002 ontwikkelde stellingen, die hierop neerkomen dat het Gerechtshof dient terug te komen op de in het arrest van 7 november 2002 neergelegde overwegingen. Zij zal er mogelijk na afronding van de getuigenverhoren wel op terugkomen, en verzoekt het Gerechtshof er rekening mee te houden dat zij na afloop van diezelfde getuigenverhoren haar thans ontwikkelde stellingen mogelijk nader zal willen uitbreiden of toelichten aan de hand van hetgeen de getuigen mogelijk met betrekking tot de diverse bewijsthema’s zullen verklaren.

Waarvan akte!

Procureur

Deze zaak wordt behandeld door mr. G.J. Kemper, Postbus 74654, 1070 BR Amsterdam, telefoon: 020 – 5777705.